航空市场旺盛 增持2只机场龙头股

预期航空市场需求将继续保持旺盛，2010年前总周转量CAGR为14％，2010－2020年为11％。同时，飞机引进速度也在加快，预测2006－2010年运力CAGR为14－15％。我们预测07年后可能出现运力过剩的局面，从而导致客座率和票价水平下滑并削弱航空公司盈利能力。

上游供给的垄断性和下游票价市场的激烈竞争导致航空公司处于一个“两头受压”的产业链节点。05年国际原油价格同比增长45.3%，预期06年国际原油价格将维持在60－70美元/桶的高位，同比增长10.5％－28.9％，燃油成本支出将进一步大幅增加并吞噬航空公司盈利，而燃油附加费只能部分弥补航油价格的上涨。此外，机场收费改革也对航空公司不利。

人民币升值将在长期内提振航空公司业绩，但在油价高企背景下航空公司盈利仍不容乐观。我们认为当前航空股仍不具备投资价值，给予其“弱于大市”的行业评级。但存在个股交易性机会，主要表现在股改、国资委注资、外资并购等方面。

国内航空运量的快速增长和航空市场的对外开放，保证了机场业务量的稳定、快速增长，预测06－08年飞机起降架次CAGR为13％。但是成本增长过快导致机场盈利水平表现平平，预期未来主要机场的净利润增速难以超越业务量增速，而机场资本开支的循环特征将导致上海机场和首都机场的业绩于08年出现大幅下降。

从国际机场业发展趋势看，随着非航空性业务的利润占比逐步提升，机场管理方式将从“经营型”向“管理型”转变，管理技能将成未来机场盈利能力的关键因素。我们给予上市机场管理水平的排序为：深圳机场、首都机场、上海机场、白云机场。

国际估值比较显示，国内机场普遍较海外同行折价20％，我们认为主因在于管理水平、信息披露、现金分红等方面的差距。在市场表现向好的背景下，我们预期下半年机场业总体表现难以超越大盘，给予其“中性”的行业评级。维持上海机场和深圳机场“增持”、白云机场“持有”、首都机场“卖出”的投资评级，并把上海机场列为首推品种。

短期存在交易性机会我们坚持认为，下半年航空运输业的机会主要存在于个股之中，其交易性机会不但存在，而且更多。主要表现在：

目前4家国内上市的航空公司中，有3家尚未股改，因而存在日渐稀缺的“股改题材”。

多年亏损之后，航空公司净资产下降明显，东航每股净资产甚至已不到1元。作为国资委直属的大型运输企业，资产质量恶化不仅关系到“国计民生”，还会引发运输安全问题。我们认为不能排除国家对相关企业进行类似银行的“注资”行动，从而刺激股价上涨。

为提升管理水平和资产质量，航空公司有可能引进国际战略投资者，从而引发“并购题材”。当然，根据目前法律，外资不可能控股三大航空公司。我们认为东航引进战略投资者的可能性较大。

人民币升值和油价下跌依然会给市场带来交易性机会。