由于2006年一季度固定资产投资增速过快，国家已经开始出台宏观调控措施，如提高贷款利率、国务院出台六项措施调控房地产业等。虽然目前还较为温和，但不排除出台强烈宏观调控措施的可能性。
工程机械行业是典型的周期性行业，与固定资产投资高度正相关，尤其是与新开工项目的正相关关系更加突出。进入5月份，与一季度相比，工程机械行业增速明显开始趋缓，下半年如果出现进一步的宏观调控措施，行业极有可能重新出现负增长。
2004年3月厦工工业园建成投产，并顺利完成异地搬迁改造，装载机、挖掘机产能得到迅速扩大，这标志着公司的调整积累期已经结束。伴随着新增产能的释放和搬迁改造过程中公司资产的进一步夯实，预计未来五年公司有望进入一个高速成长期。
2005年是公司的低谷，2006年开始，公司通过产品结构调整和新增产能的逐渐释放，将步入一个快速增长周期。预计公司2006----2008年EPS分别为0.14元、0.17元和0.22元，未来三年的复合增长率为43.62%。公司的合理估值水平为0.5倍PEG和21.81倍市盈率水平，对应的2006年和2007年预测EPS的股价为3.05元和3.71元。
2006年5月18日公司股票收盘价3.19元，处于3.00—3.70元区间为价值发现区，风险评级中，投资评级增持。但考虑到公司尚存诸多不确定因素，尤其是行业波动风险，以及市场的系统性风险，因此，出于谨慎原则，我们给予中性投资评级。
1、行业背景跟踪
2006年一季度，全社会固定资产投资13908亿元，比去年同期增长27.7%。其中，城镇固定资产投资11608亿元，增长29.8%；农村投资2300亿元，增长18.1%。
从施工和新开工项目情况看，施工项目87098个，同比增加21889个；施工项目计划总投资12.2万亿元，增长30.1％;新开工项目33411个，同比增加10635个；新开工项目计划总投资1.5万亿元，增长42%。
受此拉动，工程机械行业出现了2004年宏观调控以来少有的高增长态势，一季度铲土运输机械产销量增幅高达28.25%，行业明显走出了两年来的低迷底部。
但是，工程机械行业是典型的周期性行业，与固定资产投资高度正相关，尤其是与新开工项目的正相关关系更加突出。只有固定资产投资增速持续保持较高水平，才能拉动行业需求大幅增长，如2003年的行业高度景气就是依靠高速增长的固定资产投资拉动起来的。
“合理控制固定资产投资规模，坚持区别对待、有保有压，调整投资结构”，在钢铁、水泥、电解铝、房地产等重点调控行业的投资增速大幅下滑之后，国家在继续加强能源电力、交通运输等瓶颈行业建设的同时，“十一五”规划又启动了建设社会主义新农村，坚持“多予少取放活”的新农村运动。这就意味着合理规模的固定资产投资仍将继续是“十一五”期间拉动我国经济高速增长的中坚力量。
“十一五”规划提出的社会主义新农村的标准是“生产发展、生活富裕、乡风文明、村容整洁、管理民主”，其中最主要的就是生产发展和生活富裕，因此，建设社会主义新农村的重点是改善农民的生产和生活条件。农村基础设施落后，发展潜力巨大，在建设社会主义新农村的推动下，农村基础设施建设有望是“十一五”期间固定资产投资的一个重点。《中共中央关于推进新农村建设的若干意见》是对“十一五”规划提出的建设社会主义新农村战略的深化。加强农村基础设施建设,改善社会主义新农村建设的物质条件，大力加强农田水利、耕地质量和生态建设。加快乡村基础设施建设，要着力加强农民最急需的生活基础设施建设。到“十一五”期末基本实现全国所有乡镇通油(水泥)路,东、中部地区所有具备条件的建制村通油(水泥)路,西部地区基本实现具备条件的建制村通公路。可见，新农村建设的巨大潜力，将会拉动我国“十一五”期间的固定资产投资规模保持合理的较高水平。
较高水平的固定资产投资，自然会拉动装载机、挖掘机等工程机械的需求，虽然整个行业在短时间内还无法重现2003年的辉煌，但有望彻底摆脱2004年二季度以来的持续滑落态势，可以说，新农村建设是雪中送炭，它送走了工程机械行业的冬天。
但是，一直以来我国工程机械行业产能大于需求的矛盾就十分突出，产能过剩高达30%以上。行业需求的增长，也必将激发出剩余产能和潜在产能的释放，使行业供大于求的矛盾更加突出。尤其是在低端产品上，长期以来的价格竞争，更使得企业难以为继。钢材等原材料价格的回落，虽然缓解了行业的成本压力，但由于产能的严重过剩，随之而来的将会是再度陷入价格竞争的恶性循环之中。
因此，虽然一季度行业出现了良好的增长态势，但要判断行业已经步入下一个景气周期还为时尚早造，尤其是国家在小幅提高了贷款利率之后，下一步的宏观调控措施将使影像工程机械行业的主要因素。
厦门工程机械股份有限公司（以下简称公司）一季度产销增长仅为1.46%，远远低于行业平均水平。主要原因在于公司为降低财务费用，向经销商收取承兑汇票利息等销售政策，致使市场份额被龙工等民营企业抢走所致。进入二季度之后，公司及时总结了经验教训，调整销售政策，免去了经销商期限在三个月及以下承兑汇票利息，销售状况明显改观，预计7月份公司将会重新夺回市场份额，赶上甚至超过行业平均增长水平。
2、公司基本面分析
一、公司产品产能
2004年3月厦工工业园建成投产，面积达135万平方米，是当今中国最大的工程机械制造基地。公司顺利完成异地搬迁改造后，主要产品设计产能得到迅速扩大，
轮式装载机年产27000台
挖掘机年产3000台
公司今年1----3月生产装载机5476台，1----4月7507台，销售6568台。由于产销矛盾库存增加，公司5月下调了生产计划。总的来看，2006年公司生产经营将会是个前低后高格局，预计到7月份赶上2005年水平，2006年全年增长15—20%。
二、公司增长点
产品结构调整
装载机：降低XG951等低端产品比例，提高XG953、XG955等高端产品比例。
2005年高端产品比率为17%，2006年1----4月提高到25%，公司全年目标是高端产品比率达到36%。目前，公司XG951等低端产品毛利率为6---10%，XG953、XG955等高端产品毛利率为16----21%，因此，高端产品比例的提高，有望提升公司2006年产品毛利率一个百分点。
挖掘机：2005年公司自主研发的挖掘机开始批量投入市场，改善了公司产品单一的状况，当年实现销售80台，2006年1----4月销售60台，预计全年销售200----300台。2005年，公司挖掘机亏损200多万元，预计2006年亏损300万元。公司预计当挖掘机产销量达到500台以上时，将会实现盈利。因此，两年后，挖掘机将是公司的一大重要增长点。
新增产能释放
2004年3月厦工工业园建成投产，并顺利完成异地搬迁改造，装载机、挖掘机产能得到迅速扩大，这标志着公司的调整积累期已经结束。伴随着新增产能的释放和搬迁改造过程中公司资产的进一步夯实，预计未来五年公司有望进入一个高速成长期。改善运输环境
由于地理位置原因，公司即远离上游原材料市场，也远离下游需求市场。
目前公司上游钢材主要来自于重钢、武钢、鞍钢等，与行业平均水平相比，每吨钢材运费高出100元以上。2005年开始，公司钢材供应开始向靠近的韶钢等转移，预计2006年开始，公司的钢材运费将会大比例降低。
公司下游需求市场主要集中在华北和东北地区，由于距离远，公司产品的运输周期平均在12----15天，远远高出行业平均的5----10天。这一方面使得公司产品库存在行业中最高，另一方面也使得公司的运输成本居高不下。长期以来，公司一直依靠铁路运输，不但运费昂贵，约7000元/台，而且还受到春运限制。2005年以来，公司开始寻求运煤船返程运输，每台运费可节省约1000元，但这种运输由于受到辐射半径限制，难以大比例降低公司产成品的运输成本。目前公司正在谋求返程平板车运输，力争建立起返程汽运网络，由于返程平板车运输费用更加便宜，因此，预计未来5年公司的产成品运输成本有望大比例下降。
谋求降低财务费用
2005年公司财务费用高达3664.26万元，同期桂柳工的财务费用只有842.76万元，而公司2006年全年的净利润才3328.16万元。公司的财务费用主要来源于承兑汇票利息。2006年开始，公司提出由经销商支付承兑汇票利息的销售政策，但由于影响了一季度的销售量，二季度开始公司调整为期限在3个月以下的承兑汇票视同现金，六个月及以上的承兑汇票要求支付利息的销售政策。
三、公司财务分析预测
前提假设
下半年不出现更加强烈的宏观调控措施，行业增速平缓；公司产品结构调整达到预期目标，毛利率提升至11.8%；公司运输环境得到适度改善，上下游运费适度降低；上游原材料价格不出现大幅度波动；公司财务费用得到适度降低；公司新增产能顺利释放，2006年产销量增长15%；行业不出现大规模的价格战，公司产品价格稳定在2005年水平。
财务分析预测
2005年是公司的低谷，2006年开始，公司通过产品结构调整和新增产能的逐渐释放，将步入一个快速增长周期。预计公司2006----2008年EPS分别为0.14元、0.17元和0.22元，未来三年的复合增长率为43.62%。
四、风险因素分析
行业景气波动风险
由于2006年一季度固定资产投资增速过快，国家已经开始出台宏观调控措施，如提高贷款利率、国务院出台六项措施调控房地产业等。虽然目前还较为温和，但不排除出台强烈宏观调控措施的可能性。
工程机械行业是典型的周期性行业，与固定资产投资高度正相关，尤其是与新开工项目的正相关关系更加突出。进入5月份，与一季度相比，工程机械行业增速明显开始趋缓，下半年如果出现进一步的宏观调控措施，行业极有可能重新出现负增长。
公司产业链不完善风险
公司60%以上的零部件需要外协采购，虽然在行业低迷时可以节省大量的固定成本，但行业景气时，由于上游零部件供应瓶颈和价格波动，公司也难以充分受惠于行业的高增长。
原材料价格波动风险
由于全球性的商品“牛市”，公司将面临上游原材料涨价的成本压力，如2005年轮胎上涨了约10%，水箱上涨了约20%，受铁矿石涨价预期的成本推动，钢材价格也有上涨趋势等。
公司挖掘机市场开拓风险
公司挖掘机业务投资约1亿元，目前仍处于亏损状态，不包括设备厂房折旧因素，2005年亏损200万元，预计2006年将亏损300万元。公司预计挖掘机业务达到产销量500台以上以后，才会出现盈利。但公司挖掘机2005年才开始投放市场，市场对厦工挖掘机还需要一个认知过程，未来两年公司能否将挖掘机产销量提高到500台以上，尚存在一定的不确定性。
3、估值与投资评级
预计未来三年的复合增长率将达到43.62%，我们给予公司的估值区间为0.5----0.8倍PEG和21.81----34.90倍市盈率水平，对应2006年预测EPS 0.14元的股价为3.05----4.89。目前上证指数、深成指数和沪深300的市盈率水平分别为24.49倍、17.42倍和19.33倍。
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