●行业估值及投资策略。最近，香港市场给予了零售股公司以较高的估值水平，其估值水平已经远远高于A股市场同类公司的估值水平，我们认为在未来1年内，伴随着整个A股市场逐步走牛，A股零售公司的估值水平亦将逐步与香港市场接轨，这将促进A股零售板块继续保持上涨趋势，我们维持对行业的推荐评级。
第一，国美电器（HK 493）、永乐电器（HK 503）06、07年的市场平均预期复合增长率均不超过20%，即使按照最高的盈利预测也不超过30%，而市场给予他们06年的动态PE均超过了22.5倍，按照最高盈利预测PE为20倍以上，A股苏宁电器预期06、07年的复合增长率超过40%，而A股市场仅给予其06年18倍的动态PE。
第二，百盛集团（HK 3368）06、07年的市场平均预期复合增长率在30%左右，市场给予其06年的动态PE均超过了37倍，而A股的大商股份（600694）、银座股份（600858）预期06、07年的复合增长率均在25%左右，尽管没有百盛高，但是A股市场仅给予大商股份、银座股份06年19.4倍与15.5倍的动态PE（考虑大商股改预期10送2，银座股改10送1.5）。
第三，物美超市（HK 8277）06、07年的市场平均预期符合增长率在38%左右，市场给予其06年的动态PE均超过了34倍，而A股的G中百(000759)预期06、07年的复合增长率将达到40%，A股市场仅给予武汉中百（000759）06年23.4倍的动态PE。
●专业家电卖场——市场份额加速向国美、苏宁集中。家电零售行业购物半径大，“店址”壁垒低，不进则退的市场竞争特点非常突出，我们判断该行业最终的演变格局是“寡头垄断”，国美、苏宁在“市场营销”、“后台支持”方面卓越的竞争能力，导致家电市场份额正加速向他们进行集中，2005年，国美、苏宁的市场份额已经分别增长至8.95%与7.13%，而第二集团军永乐、五星、三联三家的市场份额总共只有8.9%，此外，国美在零售百强排名中稳居第二，苏宁则由04年的第四名上升至第三名，国美、苏宁的龙头地位日益凸现。
●后台支持系统、扩张策略不同——国美、苏宁业绩、存货增长模式不同。国美的物流配送、后续服务等“后台”支持系统更多采取外包形式，苏宁则以自建为主，自建模式在规模比较小时，“后台”支持系统的边际效用相对偏低，表现为费用率偏高，随着规模的扩张，“后台”系统支持店面数量的显著增加，其边际效用亦呈逐步提高趋势，更有利于控制费用、存货的快速增长；国美开店策略采取的是“先相对集中、后相对分散”，苏宁则采取“先相对分散、后相对集中”策略，表现为同城店面数量变化趋势正好相反，同城店面数量不同，对于“后台”系统分摊的比例亦不相同，这同样会导致费用率增长的不同，最终导致业绩与存货增长模式的不同。
●应付票据导致国美、苏宁的经营性现金流不同。05年中期，国美的经营性现金净流入高达17.17亿元（按1.04汇率折算），05年底大幅下降为5.23亿元，主要是因为05年中期国美将应付票据产生的抵押存款置于投资性现金流科目，05年底又置于经营性现金流所致，值得注意的是，也正是应付票据以及少数股东损益的影响，使得苏宁的经营性现金流低于国美，剔除这些因素的影响，苏宁与国美的经营性现金流相差并不大，我们认为：尽管同属于同一类型的公司，但是由于会计记帐方式、当期投资策略、非经常因素的影响差别比较大，各个公司现金流出现一定差异完全正常。
●综合百货——股改正成为推动百货公司经营向好的历史拐点。以百盛集团（HK 3368）为标杆，百盛的税前利润率、净利率是国内A股百货公司平均水平的3.16和2.63倍，国内百货上市公司具有很高的盈利提高空间，特别是在强化商品品类管理，提高综合毛利率方面尤具有增长空间，我们认为，股权分置改革的重大贡献之一就是“从最基础的股权体制上，将大股东与流通股东的利益紧密结合到了一起，股东利益的一致又导致管理层的各种利益与企业的经营绩效紧密地联系在一起”，这种重大体制变革，将逐步改善制约百货上市公司发展的“管理”要素，最终成为百货上市公司经营向好的历史拐点。
●综合超市——开店速度与数量决定了公司未来的价值。在中国，连锁综合超市的发展历程是：外资与内资超市同步发展的过程，外资超市是行业标准的制定者，内资企业则是跟随、模仿者，经过10余年的快速发展，外资超市公司凭借行业标准制定者的优势，已经稳居行业的第一集团军，内资超市则处于第二集团军，尽管内资超市在竞争中处于劣势地位，但是我们还应注意到该行业主要以销售快速消费品为主，这一特点使得该业态的“购物半径”非常小，一旦抢占了优良的“店址”，竞争对手就很难通过直接竞争将其击垮，基于这一判断，我们认为该业态的最终发展格局会形成“诸侯割据，各霸一方”的局面，这样，谁在今后几年的行业快速发展期抢占更多的店面，那么该公司就具有更大的战略投资价值。
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