景气高涨及H股比价效应提升零售股估值水平

www.eastmoney.com 2006-03-15 09:28 国信证券

    ●06年商业大环境景气仍将持续向好

    06年春节期间实现社会消费品零售总额1900亿元，同比增长15.5%，百家大型零售企业销售额32亿元，增长12.65%，假日消费的平稳增长为全年奠定了良好的基础。预计06年上半年社会消费品零售总额增长幅度为12.5%，实际增速与去年持平。

    ●会计准则变更对零售股的影响

    由于上市公司拥有的多为经营性商业地产，不符合投资性商业地产的规定，因此新会计准则对零售企业的财务报表基本上不会有任何影响，另一方面我们认为优质的商业地产只有通过创造现金流来实现价值。我们更加欣赏零售企业的渠道价值，相信这种增值才是最具想象力与操作可行性的，才是零售行业大并购的基础所在。

    ●与香港市场估值联动，估值具备上升空间

    继越来越多的内地零售股在香港上市后，香港市场零售股的估值对A股的影响越来越大，尤其是具有可比性的优质零售股有望打开估值天花板，投资者将能够享受到业绩推动和估值提升带来的股价持续增长。05年5只香港上市内地经营的零售企业05、06年的平均市盈率为30倍、23倍，而我们关注的公司（见文末）的05、06年平均市盈率只有24、18倍（未考虑股改除权），与H股相比有约20%的折价空间。

    ●维持行业“谨慎推荐”评级

    消费旺盛，相对于H股的估值优势，大并购背景以及治理结构、激励机制逐步完善下的管理改善均支持我们坚持看好零售行业的发展前景和投资价值。我们维持G综超推荐的评级，源于公司逐渐进入规模经济阶段；依然看好苏宁电器的发展前景，并且提高其公司短期合理股价至27元，源于公司在物流、门店建设方面还存在很大的改进空间。连锁百货方面，我们维持大商股份谨慎推荐的投资评级，建议关注银座股份与王府井两个连锁百货企业。单体百货方面，我们给予G穗友谊谨慎推荐的投资评级，这来源于公司具有非常高美誉度的高端百货品牌。维持赣南果业推荐的投资评级，小商品城谨慎推荐的投资评级。

    维持行业“谨慎推荐”评级

    综上所述，我们相信在2006年，政府努力将经济增长方式从依靠投资和出口转变为刺激内需的措施将会使与内需相关的零售行业及公司景气仍然维持高位；随着股权分置改革对于公司治理结构以及激励机制的改进、零售企业的行业内并购和境外投资基金、产业资金的关注、与H股相对比下的估值比较优势都支持我们坚持看好我国零售行业的发展前景和投资价值。相信06年的零售行业存在大量投资机会，因此我们仍然维持“谨慎推荐”的投资评级。

    在此次月报中，我们强调两点：

    其一、，脱离管理能力的所谓优质商业地产的评估只会成为炒作题材，并购能够提升公司价值，但在时间和方案上具有非常大的不确定性，我们仍然建议投资具有优良的基本面基础的零售公司，以期得到更好的风险收益配比。

    其二、随着内地越来越多的零售企业06年在香港上市，相信A股零售企业（连锁）的估值将更加比照H股的估值，因此有望打开估值的天花板，获得进一步的提升。

    公司投资层面，我们维持G综超推荐的评级，源于公司随着门店的快速扩张，逐渐进入规模经济阶段，利润有望高速增长。我们依然看好苏宁电器的发展前景，并且提高其公司短期合理股价至27元，这来自于对其高速的业绩增长和商业模式的肯定，并且我们认为公司在物流、门店建设方面还存在很大的改进空间。随着香港上市的连锁百货企业的增多，相信06年开始，连锁百货将更加受到重视，上市公司中我们维持“大商股份”谨慎推荐的投资评级，建议关注银座股份与王府井两个连锁百货企业。

    我们认为市场一直忽略赣南果业旗下的天音通信作为多个国际手机品牌一级分销商的投资价值，06年天音利润的增长、赣南果业股改进入实施阶段，主业有望更加清晰专一都是我们看好该公司的主要原因，因此我们进一步强调赣南果业推荐的投资评级。

    我们认为区域单体百货行业成长性有限，投资于此行业看重的是稳定与在当地拥有的品牌价值，因此我们建议投资于该行业估值最低，且资产较为优质、单纯的百货企业，如大厦股份、东百集团；根据最新的调研，给予G穗友谊谨慎推荐的投资评级，这来源于公司所拥有的大量高档品牌资源，以及自身已经培育起来的具有非常高美誉度的高端百货品牌，并结合其较高的资产质量和较低估值水平。大厦股份与东百集团的股改进程也有望在近期加快，因此也建议市场关注。

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